股市賭場論，是我國著名經濟學家吳敬璉研究股市與賭場之間在本質、運營和操作、盈虧波動、利益風險等方面演變規律而提出的兩者趨同的一種理論。由於每個投資者都在股市規則尚很朦朧狀態下憑靠運氣博弈以贏取利益，故也稱為股市博弈論。
新浪曾就“中國股市是不是像一個賭場”做民意調查，結果73%的人認為——“是”。
股市如何與賭場相提並論
股市是資本市場，並不是一個躺下就可以做美夢的魔床，一個健康的資本市場離不開三個最基本的要素：會賺錢的公司、成熟的投資者和完善的市場遊戲規則，只有具備這些條件，資本才會像心臟輸送血液那樣，準確地把資金送到那些工作最有效率的企業里去，也只有這樣，投資者才有可能得到企業的回報，這三樣東西缺了任何一樣，股市就有可能變成賭場。中國股市和其他國家、地區的股市一樣，同樣有一個產生、發展和發育、完善的過程，這三樣東西至少還遠說不上完善，中國股市面臨著各種風險，但我覺得很大的一個風險可能正是來自投資者自身，想想看，當沒有任何投資知識準備的人排成長隊往股市里送錢，這樣的民眾運動是一個多么可怕的場景。
誰也不會否認中國資本市場面臨一個大的發展機遇，但這絕對不是說中國股市會只漲不跌，也絕對不是意味著那些沒有任何投資知識準備的人，一到中國股市里就可以大塊大塊地撿金子。中國股市實際上是一種－80％的負和遊戲，賺的僅僅是其中的少數。
從深層次看，股市上盛行的違規、違法活動，使投資者得不到回報，變成了一個投機的天堂。有的外國人說，中國的股市很像一個賭場，而且很不規範。賭場裡面也有規矩，比如你不能看別人的牌。而我們這裡呢，有些人可以看別人的牌，可以作弊，可以搞詐欺。坐莊炒作，操縱股價這種活動可以說是登峰造極[1]。
現在的股市博弈，已經從機構對散戶蛻變為機構對機構，資金數量和兇狠程度，都已經超過了以往的市場，一旦市場泡沫破滅，我們可能會看到累累屍骸。
關於股市賭場論的客觀分析
賭場運行機制和模型分析中國經濟高速發展，但股市運行與之總是不合拍，無論是正相關還是負相關，都沒有什麼規律，許多經濟學家試圖用各種理由來解釋，但筆者認為許多文章的論點幾乎都是牽強附會的。巨觀上看中國股市的運行機制一直都是一個謎，一直也沒有人在原理上、在巨觀上進行比較清楚的闡述。在此，本文試圖通過數據與模型對比分析，揭開中國股市巨觀運行機制的謎團[2]。
(一)賭場運行機制分析
要想從巨觀角度來搞明白中國股市的運行機制與問題所在，必須要有一個參考比較的標準，而賭場應該是一個比較好的選擇。中國股市的這場暴跌風波最早起源於2001年初吳敬璉教授的股市“賭場論”。吳敬璉先生的“賭場論”一經發表引起了很大的爭議，筆者在1999年的《新淘金記》一文中曾說“中國股市是一個掛著‘股場’牌子的‘賭場’，甚至中國股市的運行機制遠遠不如賭場公平。”而我與吳敬璉先生觀點不同的地方是，我認為中國股市的這個問題要歷史性地看，責任主要由設立規則的政府管理層來承擔，解決這個問題也必須依靠政府管理層。
(二)賭場模型分析
眾所周知賭場的風險很大，賭場本身並不直接產生價值，賭場是你輸我贏的零和遊戲，那么我們可以先假設有一個與中國股市同等規模的賭場。看看規範的賭場的運行情況與遊戲規則。 假設有3000萬賭客，每人拿10萬塊錢來參與一個賭場遊戲，那么這個賭場的總資金規模就是3萬億元的大賭場。首先賭客將這3萬億資金換成賭博的籌碼後進入賭場。在賭場內賭客可以打麻將、推牌九、打撲克、老虎機……等等，籌碼在賭客中流動。當然賭場中免不了有莊家坐莊，但是莊家有輸也有贏，不可能只贏不輸的，總體上看3000萬賭客相互間籌碼的贏輸是零和遊戲，你輸的就是我贏的，我贏的就是你輸的。
那么其中還有一個問題就是，3000萬賭客的3萬億資金在哪裡呢？換成賭博籌碼的資金當然是存在賭場的保險柜里，這是不能動分文的！如果擅自動用的話，賭場老闆是吃不了兜著走的。假設突然有一天這3000萬賭客不想賭了，大家拿自己的籌碼去換錢，贏家籌碼多的換的錢多，輸家籌碼剩的少換的錢少，這是童叟無欺、天經地義的。這些價值3萬億的籌碼是可以將那保險柜里的3萬億資金都換成錢的，大家各取所得。當然還有一項支出就是贏家要支付賭場老闆的抽頭！3000萬賭客至少也應該可以換出略低於3萬億的資金。如果考慮到這項支出，從巨觀整體看這個賭場遊戲是一個有成本支出的零和遊戲。
中國股市運行機制
曾有一投資者對我說：“我拿了幾十萬資金入市，現在虧損一半多，而且持有的股票還在不斷下跌，幾乎沒有個盡頭。若說股市是賭場，我輸的錢就是被別人賺走的，但沒有看到周圍有誰掙到錢。連大機構們也是虧損累累，不要談什麼股市理論，什麼虛擬經濟、什麼市盈率高、泡沫論等等洋理論。你給我解釋解釋我們的錢到底到哪兒去了呢？”
“投資者的錢到底到哪裡去了呢？”這個問題問得非常的好。其實在中國做經濟研究更重要的是回答好這些來自最基層的人民民眾的最普通的問題，這遠比某些經濟學家張口閉口就是凱恩斯那一套，談到中國實情就滿口胡說八道要強得多。所以若想分析清楚中國股市的運行機制，類比上面的賭場模型分析資金的來源流向等等就能抓住主要矛盾，看清運行機制與問題所在。
要搞清楚投資者的錢到哪裡去了，首先要搞清楚中國股市中的幾千萬投資者總共拿出了多少錢來投資中國股市。十幾年來投資者投入中國股市的資金有多少，一直沒有準確的官方數字，也非常難統計出一個標準值。但經過多種經濟學角度的推算，幾千萬投資者投入而已經買成股票的資金至少為2.3萬億。
筆者通過一些券商朋友得到數據，投資者平均入市資金在十二三萬元水平，這其中包括幾百萬元、幾千萬元資金的大戶投資者和幾千元、幾萬元的小投資者的算術平均。分布上北京上海略高外地略低，保守估計每個投資者平均投資資金為10萬元。從國家證券登記公司數據看，全國目前有6800萬開戶的投資者，除部分單市場戶外，大多數投資者一般為滬深雙戶，則資金賬戶為3400多萬戶，扣除部分機構分倉戶、違規戶、無用賬戶等等約400萬戶，如果再考慮一些誤差，保守統計應該有3000萬戶以上的投資者賬戶投入了10萬元的資本金，這樣算來投資者投入了約3萬億以上的資金到中國股市。當然並不是都買成了股票，按股票與資金的巨觀分配比例，其中至少有2.3萬億的資金是換成了股票的。同樣這一估算的數據也得到了另外一個角度的證明，按今年年初有關機構的統計，在1500點的水平，投資者的平均虧損率為40％～50％，而同點位滬深A股的流通市值為1.4萬億，按虧損比例逆算，也會得到2.3萬億以上的初始投資數據，這種估算法與上面的統計算法得到的數據大致相等。筆者還通過其他一些估算方法同樣得到這樣的數值。由於筆者並不具備龐大的人力物力來搞如此的統計和調研，所以不能得到準確的數值，但多角度的估算在數量級上是近似的，投資者共投入了2.3萬億以上的資金買入了股票應該是沒有問題的。
那么會有投資者問：“這2.3萬億的資金，都是投資者真金白銀的血汗錢，按物質不滅定律，不可能平白無故地失蹤的，總有它的去處的。”說的好！確實這2.3萬億資金是不會平白無故地失蹤。但要搞清楚這2.3萬億資金換成了股票以後，存在虛實兩部分去處。我們先分析“實”的部分，即換成股票的2.3萬億真金白銀的資金去處。首先十多年來上市公司融資獲得了8000多億，一級市場大資金申購主力也獲得了8000多億申購利潤，10多年間印花稅總收入2500多億，券商的佣金為2500多億，10年間一些獲利的機構莊家獲利為2000億左右，以上合計為2.3萬多億。從中我們可以很清楚看到投資者2.3萬億的真金白銀換成股票的這些錢都去了哪裡。
我們再看看“虛”的部分，這2.3萬億資金換成了股票，但股票這東西的交易價格是虛擬經濟，這一價格的波動性很大，可以是10萬億也可以是1000億，而決定其價值的因素是非常多的。尤其是在政策市的中國，其價值更是無法捉摸，可以在“恢復性上漲”中價值高漲，也可以在“國有股減持”中暴跌不止……但有投資者會說：“我不管什麼政策市、虛擬經濟，只想知道那2.3萬億買的東西說到底值多少錢？”這個問題我們可以通過計算來回答：“中國股市目前總共有5600億股，其中流通股大約為1800億股，就是2.3萬億買到的東西，若說其賬面評估價值，現在平均每股淨資產為2.5元，1800億股賬面淨價值就是4500億元。”
當然現在這花了2.3萬億買的1800億股的東西，還有虛擬經濟的市場價格，按現在的交易市場價格計算還值1.4萬億(流通市值)左右，但是這1.4萬億股票的虛擬價值能不能保持住還很難說。因為畢竟其賬面淨價值只有4500億，直到目前看這其中還存在約1萬億的虧空，如果從初始的2.3萬億資金算，只買回了4500億的東西，這裡面更是存在約2萬億的虧空。如果這個虧空得不到相應的補償，則股票市場的流通市值是遲早要掉下來的。
賭場模型與中國股市模型對比分析
(一)賭場是零和遊戲，中國股市是零和遊戲嗎？
賭場是標準的零和遊戲(若不考慮到賭場的費用成本支出即賭場老闆的抽頭)，在賭場的參與者的資金總額是固定不變的。你輸的就是我贏的，輸的總額等於贏的總額，輸贏相加為零，所以叫零和遊戲。關於這一點我們在上面的賭場模型中已經分析得清清楚楚了。
有許多冒牌的經濟學家或股票專家談到：“中國股市的股票交易買賣是一種零和遊戲”，即想說明投資者虧掉的錢是被另外的人賺走的。但是面對如此廣大範圍內投資者的巨額虧損，同理那么應該有同樣規模的盈利者，但現實中我們在中國股市卻找不到這樣的群體，於是被解釋為主力莊家贏走了，請問誰見過這超級主力？他們在哪裡？虛無的超級主力是根本不存在的。用“超級主力”來解釋問題的就像古人遇到解釋不了的問題就用上帝、神靈來解釋，是一樣的幼稚。
根據物質不滅定律，根據中國股市的資金流向可以看到中國股市是存在零和遊戲的，只不過這個零和遊戲並存於二級市場上，也存在於股票發行階段。我們會發現十多年的中國股市，至少有3000萬的投資者(涉及1億經濟人口)2.3萬億(實際情況應該比這一數字多)以上的資金，換成了股票。而付出的這么金錢，都有相應流向的。而流向無外乎：上市公司融資獲得了8000多億資金，一級市場大資金申購主力也獲得了8000多億的申購利潤，中國股市十多年間印花稅總收入為2500億左右，券商的佣金為2500億左右，10年間一些獲利的機構莊家獲利為1500億左右，以上合計為2.3萬多億。 也就是說二級市場投資者這一資金提供方與這些資金最終得到方是零和遊戲。既然是零和遊戲，賺的錢就是輸的人的錢。我們會發現問題所在：上市公司發行股票融資是虧的嗎？申購資金的超額利潤是虧損嗎？收的印花稅是虧損嗎？券商佣金是虧損嗎？答案：這些參與中國股市的遊戲方都是只贏不輸的，這幾萬億幾乎都是盈利，那么盈利的是誰的錢？只有是零和遊戲的另一方股票二級市場投資者。
一個注定了是總體虧損的股票二級市場中，投資者(不管大小投資者)之間的遊戲又怎能是零和遊戲呢？所以我要對一些還將股市按賭場遊戲規則來分析操作的投資者提出警告：現行中國股市運行機制遠不如賭場安全與公平，中國股市的二級市場不是零和遊戲，是超級負和遊戲。
(二)分析賭場與中國股市“籌碼與金錢的轉換”的區別
在上面的賭場模型中，資金與籌碼的轉換過程存在於兩個地方，一個是賭客進賭場的時候，3000萬賭客將3萬億資金換成了籌碼，此時籌碼就是“有價證券”，賭客可以隨時變現的。另一個過程是賭客離開賭場。賭客的有價證券——籌碼可以隨時轉換為現金。在3000萬賭客豪賭的時候，賭客的3萬億資金是存在賭場的保險柜里，假設賭場老闆擅自動用並弄丟了這3萬億資金的話，那么賭客手裡的所有有價證券——籌碼將都是分文不值的廢物。所以這3萬億資金是不能動分文的。
10年的中國股市發展史，是一個政策市的發展史，更是一部政策融資的發展史。這么多年來，一直是一個資金換成籌碼(股票)的過程，在這個過程中，至少有3000萬投資者的2.3萬億資金被鼓動與引導在一波一波的行情中換成了籌碼(在這個過程中換成股票的2.3萬億資金都有了許多別的去處，並沒有都到上市公司里)。對於這些發行上市的股票，3000萬“股徒”(投資者)在股票市場上進行買賣交易，你賣的是我買的，這與賭場的運行特徵是非常相似的。但如果有一天這3000萬“股徒”(投資者)不想玩這個遊戲了，想將籌碼(股票)換成錢，卻發現錢沒了，找上市公司退給退嗎？不給退。找申購主力索要？找不到。找國家稅務局要回錢可能嗎？不可能。找券商要回錢券商會給嗎？不會給。3000萬投資者手裡的用2.3萬億換來的這1800億股的籌碼，退貨不可能只能轉讓，買家若嫌價格高，如果都不想要，“乾貨”(淨資產)只剩下4500億，那這近2萬億的虧空用什麼來填補呢？
難道真的讓投資者的這1800億股的股票變成一張張的“捐錢證”嗎？
(三)幾種金融工具在理論上的遊戲規則
●賭場：零和遊戲。
●福利彩票與足球彩票：－20％～40％之間的負合遊戲。其中20％至40％的投入資金用於社會福利或體育事業，其餘的大部資金以中獎形式發還社會。
●期貨市場：零和遊戲。
●國債：正和遊戲，利息收入
●規範的股票市場：正和遊戲。投資有回報，整體看投資者將分享經濟發展成果。
●中國股市：－80％的負和遊戲。即投資者80％的資金被轉移，理論上只剩餘20％。
註：當前的遊戲規則若不改變中國股市的二級市場就是這樣幾乎是通殺的格局。輸家：二級市場投資者，贏家：圈錢的上市公司、一級市場申購資金、國家稅收、券商佣金、成功逃脫並盈利的莊家機構。
中國股市的融資效能
最近各地熱播的《省委書記》中貢書記的一句話更能說明誰更應該為中國股市走到了今天的局面而負責。“沒有錢可以找股民‘借’嘛！”片中的省委書記絕對不是一個貪官污吏，但其陳舊的思想，搞起現代金融來，指導思想只是簡單的“沒有錢可以找股民'借'。”為什麼不找銀行呢？銀行不好借了，從銀行借是要還的。骨子裡不過是看中的可以“只借不還”而已，真的可以做到“只借不還”嗎？為什麼從股民手中借?看中了是從全中國‘借’，為我這一個省，只要我這一個省好了，我有政績，管他全國怎樣？全國，那是中央的事。如果政府官員的現代金融思想都是這樣的，中國股市的造假與惡性圈錢豈不是泛濫成災!如果是真“借”到也問題簡單了。但從中國股市的資金流通過程中我們可以清楚地看到，中國股市的融資效能極其低下，上市公司十多年實際融資了8000多億，這8000多億其中按股權測算有4500億資產是投資者的，但真正的投資者卻付出了2.3萬億資金的代價！也就是說投資者只有1/3的錢被“借”到了上市公司。而大量的金錢都消失在繁雜的中間環節里了。
這種效能的低下是怎么產生的？是什麼原因？我想也許中國歷史上清朝乾隆年間天下大災，朝廷開倉放糧賑災中的一些現象會對我們理解這個問題有所幫助。
同樣的這個比例成本我們又在今天的股票市場上看到了，只不過這一次不是朝廷賑災，這次是政府向股民“借”錢，股民拿出十成出來，只有三成最終到上市公司手中，而其中的七成就被填充了各種各樣的虧空。
看看是不是這樣的過程呢？當政府確定利用股市來給國企輸血，“中間層”就蜂擁而至，利益所致鼓動政府多圈錢，因為圈錢越多提的承銷費越多！而這恰恰與政府所急相吻合。於是“中間層”造假賬、包裝就成了合理合法的了！當1元的股票被當作7元賣出的時候！再加一倍14元賣給普通投資者就成合情合理的事情了！原因很簡單，政府批准的國企可以1元賣7元“吃肉”，我為什麼不能“7”元賣“14元”“啃啃骨頭”呢？最終結果就是投資者連骨頭帶肉都被瓜分了！政府是想通過股市融資解決國有企業問題，但吃人家的嘴短，還要依靠“中間層”發更多的股票！圈更多的錢!既然政府已經在股市中存在了利益，那么政府管理層的越陷越深就是無法自拔的。為什麼中國股市過去“新股上市一跌破發行價”就有政策，還是政策底呢？因為一旦“新股發行跌破發行價”，“中間層”就沒有多少油水可撈了，就有風險了。於是“中間層”就呼喚政府的幫助，而政府往往就會出台政策“做多”……交易高漲稅收就多，交易高漲就會佣金多！交易高漲就會發新股多，發的價高。於是這一次一次的輪迴中，政策市就形成了。但誰考慮了股票投資者的利益了呢？
也許中國股市的最終宿命，從政府管理層確定“利用股市解決國企脫困問題”就注定了。“發行股票融資是企業融資如銀行貸款、發行債券等金融手段中成本最高昂的一種！”這是經典教科書中早已耳熟能詳的一句話，這句話在今天的中國股市有了一個更特例的案例：發行股票融資8000億，卻製造了2萬億的虧空。是用股民的血汗錢來填補，還是政府出資來填補這個大窟窿呢？
因為歷史的錯誤，我們搞錯了中國股市，而且目前還在進一步犯嚴重的錯誤，由此中國股市變成了一個“圈錢”的市場，吞噬廣大社會投資者財富的市場。在我們黨以江澤民三個代表偉大思想為指導，確立全面建設小康社會的指導思想時，已經進入了的小康社會的3000萬個家庭卻被中國股市踢出了小康社會。在這10年中社會投資者有萬億元的真金白銀被各種黑洞所吞噬了。
