背景
為了在即將於下周召開的倫敦G20峰會上占據一個更有利的地位，世界各大經濟體近來紛紛加緊展開從輿論攻勢到實際政策等各方面的博弈。目前來看，針對本次全球金融危機的成因及治理方案，國際上的主要經濟大國明顯分成了三派意見：美、日、英三國主張通過大規模的資金注入——也就是所謂“救市”——穩定住岌岌可危的金融市場；以法、德兩國為代表的歐洲則對救市的效果持懷疑態度，認為必須儘早改革現行的不合理的國際金融和貨幣體系；以中、印、俄、巴等“金磚四國”為代表的新興經濟大國則既不否認救市的必要性，同時又強調改革的重要性，只是其改革呼籲更多地著眼於開發中國家在國際金融機構中的代表權。在此背景下，周小川文章的價值就顯得非同尋常，預計這也是本次峰會上中國將要開出的最重要的藥方。更加值得一提的是，周小川的建議不同於之前美、歐各懷私利的主張，它具有高度的公平性和客觀性，並無顯著傾向於本國利益的動機，因而又平添了幾分公信力。
在文章里，周小川重提凱恩斯60年前的大膽構想，建議對國際貨幣基金組織（IMF）創設的特別提款權（SDR）進行改進和擴大，以“大處著眼，小處著手，循序漸進，尋求共贏”的改革，逐步創建“具有穩定的定值基準並為各國所接受的新儲備貨幣”。文章的核心意思是要在未來建立一種不與任何國家主權掛鈎的“世界貨幣”，以此作為國際儲備和貿易結算的工具。文章還就它的實踐操作性作了探討，並提出了一套相應的解決方案。
應當說這是一個看起來極其理想主義的構想，其現實障礙是不言而喻的。假如它能夢想成真，那將是人類歷史上第一種在地球上任何一個地方都不能實際流通但卻同時又承擔著溝通地球上所有不同貨幣間交易結算使命的貨幣符號。而之前的國際儲備和結算貨幣，不論是黃金還是美元，實際上都是相應的那個時代中最具有穩定購買力的真實貨幣。這也意味著今後貨幣的信用將不再依託於貨幣中介物本身的價值或其背後的政治、經濟、軍事等綜合實力。然而，在一個至今仍完全由主權國家規則支配、“世界政府”遙不可及的“叢林式”世界體系中，發行這種“世界貨幣”的“世界中央銀行”——權且假設它是IMF——自身的權威又託身何處呢？退一步說，就算IMF得到了全世界所有國家或主要大國的共同支持，在技術上它又如何確定“世界貨幣”的發行量呢？會不會由於這種“世界貨幣”本身的發行不當而造成全球性的通貨膨脹或通貨緊縮？
實際上，周小川的主意十分類似歐元的前身“歐洲貨幣單位（ECU）”。但這裡有一個必要的前提：如果沒有歐洲一體化和統一貨幣的預設目標，ECU的功效將是極其有限的——它本身只是一個中間過渡產物。也就是說，假如世界各國不能就未來建立統一的真實“世界貨幣”達成共同的追求方向，“升級版SDR”的前景就將大打折扣。
在全球經濟日益不可分割、美元體系日益力不從心的當下，與其說周小川提出的是一個解決方案，還不如說他拋出了一個開放性的問題，相信這個問題一定能贏得舉世共鳴。最早公開類似構想的其實是俄羅斯政府，它在3月16日提出的建立“超國家儲備貨幣”（super national reserve currency）的主張，與周小川的“超主權儲備貨幣”可謂異曲同工，只是周小川的方案更為細緻和具體。那么，一周以後，它會不會因為中國和俄羅斯的聯手而成為金融危機重重陰霾下倫敦城裡的主鏇律呢？
作用
超主權貨幣理論上講，國際儲備貨幣的幣值首先應有一個穩定的基準和明確的發行規則以保證供給的有序；其次，其供給總量還可及時、靈活地根據需求的變化進行增減調節；第三，這種調節必須是超脫於任何一國的經濟狀況和利益。當前以主權信用貨幣作為主要國際儲備貨幣是歷史上少有的特例。此次危機再次警示我們，必須創造性地改革和完善現行國際貨幣體系，推動國際儲備貨幣向著幣值穩定、供應有序、總量可調的方向完善，才能從根本上維護全球經濟金融穩定。
一、此次金融危機的爆發並在全球範圍內迅速蔓延，反映出當前國際貨幣體系的內在缺陷和系統性風險
對於儲備貨幣發行國而言，國內貨幣政策目標與各國對儲備貨幣的要求經常產生矛盾。貨幣當局既不能忽視本國貨幣的國際職能而單純考慮國內目標，又無法同時兼顧國內外的不同目標。既可能因抑制本國通脹的需要而無法充分滿足全球經濟不斷增長的需求，也可能因過分刺激國內需求而導致全球流動性泛濫。理論上特里芬難題仍然存在，即儲備貨幣發行國無法在為世界提供流動性的同時確保幣值的穩定。
當一國貨幣成為全世界初級產品定價貨幣、貿易結算貨幣和儲備貨幣後，該國對經濟失衡的匯率調整是無效的，因為多數國家貨幣都以該國貨幣為參照。經濟全球化既受益於一種被普遍接受的儲備貨幣，又為發行這種貨幣的制度缺陷所害。從布雷頓森林體系解體後金融危機屢屢發生且愈演愈烈來看，全世界為現行貨幣體系付出的代價可能會超出從中的收益。不僅儲備貨幣的使用國要付出沉重的代價，發行國也在付出日益增大的代價。危機未必是儲備貨幣發行當局的故意，但卻是制度性缺陷的必然。
二、創造一種與主權國家脫鉤、並能保持幣值長期穩定的國際儲備貨幣，從而避免主權信用貨幣作為儲備貨幣的內在缺陷，是國際貨幣體系改革的理想目標
1、超主權儲備貨幣的主張雖然由來以久，但至今沒有實質性進展。上世紀四十年代凱恩斯就曾提出採用30種有代表性的商品作為定值基礎建立國際貨幣單位“Bancor”的構想，遺憾的是未能實施，而其後以懷特方案為基礎的布雷頓森林體系的崩潰顯示凱恩斯的方案可能更有遠見。早在布雷頓森林體系的缺陷暴露之初，基金組織就於1969年創設了特別提款權（下稱SDR），以緩解主權貨幣作為儲備貨幣的內在風險。遺憾的是由於分配機制和使用範圍上的限制，SDR的作用至今沒有能夠得到充分發揮。但SDR的存在為國際貨幣體系改革提供了一線希望。
2、超主權儲備貨幣不僅克服了主權信用貨幣的內在風險，也為調節全球流動性提供了可能。由一個全球性機構管理的國際儲備貨幣將使全球流動性的創造和調控成為可能，當一國主權貨幣不再做為全球貿易的尺度和參照基準時，該國匯率政策對失衡的調節效果會大大增強。這些能極大地降低未來危機發生的風險、增強危機處理的能力。
超主權貨幣三、改革應從大處著眼，小處著手，循序漸進，尋求共贏
重建具有穩定的定值基準並為各國所接受的新儲備貨幣可能是個長期內才能實現的目標。建立凱恩斯構想的國際貨幣單位更是人類的大膽構想，並需要各國政治家拿出超凡的遠見和勇氣。而在短期內，國際社會特別是基金組織至少應當承認並正視現行體制所造成的風險，對其不斷監測、評估並及時預警。
同時還應特別考慮充分發揮SDR的作用。SDR具有超主權儲備貨幣的特徵和潛力。同時它的擴大發行有利於基金組織克服在經費、話語權和代表權改革方面所面臨的困難。因此，應當著力推動SDR的分配。這需要各成員國政治上的積極配合，特別是應儘快通過1997年第四次章程修訂及相應的SDR分配決議，以使1981年後加入的成員國也能享受到SDR的好處。在此基礎上考慮進一步擴大SDR的發行。
SDR的使用範圍需要拓寬，從而能真正滿足各國對儲備貨幣的要求。
●建立起SDR與其他貨幣之間的清算關係。改變當前SDR只能用於政府或國際組織之間國際結算的現狀，使其能成為國際貿易和金融交易公認的支付手段。
●積極推動在國際貿易、大宗商品定價、投資和企業記賬中使用SDR計價。不僅有利於加強SDR的作用，也能有效減少因使用主權儲備貨幣計價而造成的資產價格波動和相關風險。
●積極推動創立SDR計值的資產，增強其吸引力。基金組織正在研究SDR計值的有價證券，如果推行將是一個好的開端。
●進一步完善SDR的定值和發行方式。SDR定值的籃子貨幣範圍應擴大到世界主要經濟大國，也可將GDP作為權重考慮因素之一。此外，為進一步提升市場對其幣值的信心，SDR的發行也可從人為計算幣值向有以實際資產支持的方式轉變，可以考慮吸收各國現有的儲備貨幣以作為其發行準備。
四、由基金組織集中管理成員國的部分儲備，不僅有利於增強國際社會應對危機、維護國際貨幣金融體系穩定的能力，更是加強SDR作用的有力手段
1、由一個值得信任的國際機構將全球儲備資金的一部分集中起來管理，並提供合理的回報率吸引各國參與，將比各國的分散使用、各自為戰更能有效地發揮儲備資金的作用，對投機和市場恐慌起到更強的威懾與穩定效果。對於參與各國而言，也有利於減少所需的儲備，節省資金用於發展和增長。基金組織成員眾多，同時也是全球唯一以維護貨幣和金融穩定為職責，並能對成員國巨觀經濟政策實施監督的國際機構，具備相應的專業特長，由其管理成員國儲備具有天然的優勢。
2、基金組織集中管理成員國儲備，也將是推動SDR作為儲備貨幣發揮更大作用的有力手段。基金組織可考慮按市場化模式形成開放式基金，將成員國以現有儲備貨幣積累的儲備集中管理，設定以SDR計值的基金單位，允許各投資者使用現有儲備貨幣自由認購，需要時再贖回所需的儲備貨幣，既推動了SDR計值資產的發展，也部分實現了對現有儲備貨幣全球流動性的調控，甚至可以作為增加SDR發行、逐步替換現有儲備貨幣的基礎。
目的
超主權貨幣趕在倫敦20國金融峰會之前，中國亮出了改革國際貨幣體系的底牌。這就是周小川的所謂“超主權貨幣”。
如周小川所講，“超主權貨幣”這一提法由來已久，70年前凱恩斯就曾主張推翻以主權貨幣為錨的國際貨幣體系，改為錨住由30種主要商品構成的國際市場一攬子商品價格。
要糾正的是，“超主權貨幣”的歷史比周小川所說的還要長。到底有多長，周小川自己稍稍動動腦筋就可以得出答案：由於白銀與黃金都是超越主權的貨幣，因此，銀本位和金本位，都是錨住“超主權貨幣”的國際貨幣體系。這起碼可以將“超主權貨幣”的歷史上溯到14世紀。更為準確的說法是，國際貨幣體系從一開始就選擇了“超主權貨幣”，並且直到主權貨幣成為世界貨幣之前都是如此。
周小川一定不是主張國際貨幣體系倒退回金銀本位的時代，但從他以頗為讚賞的語氣談論凱恩斯的“超主權貨幣”方案來看，他並不清楚國際貨幣體系一以貫之的改革路線。
在很大程度上，白銀之所以從17世紀開始漸漸退出國際貨幣體系，是由於此前出現的白銀供給快速擴張隨著北美和日本的白銀產量減少而結束。金本位的出現，一方面是由於世界黃金產量出現了歷史上最強勁的增長期，另一方面是黃金的價值量遠遠超過了白銀，由此解決了儲備貨幣供給不足與世界貿易快速增長之間的矛盾。
到19世紀末出現的黃金匯兌本位制，是對以往的“超主權貨幣”的第一次否決。儘管此時的黃金並沒有徹底退出國際清算體系，並且依然是重要的儲備貨幣，但國際貨幣體系還是由此進入了由主權貨幣及主權國債務
占主導地位的時代。其中的原因依然是“超主權貨幣”的供給不足。到20世紀初，與當年的白銀情況相類似，世界黃金產量的增長鏈條突然被打斷，但世界貿易總量卻依然在增長。於是，當黃金供給不能滿足世界貿易增長需要的時候，不得不以紙幣替代實物貨幣。之所以沒有從黃金匯兌本位制一步跨入完全的主權貨幣階段，原因是防止各種主權貨幣之間的競相貶值而威脅國際貨幣體系的穩定性。
布雷頓森林體系的本質，是美元匯兌本位制。雖然這一體系仍與黃金沾邊，但不是錨住黃金，而是錨住美元。必須承認，布體系是二戰後世界貨幣體系的必然選擇，原因是當時只有美國的主權信用存在擴張空間。這實際上也給出了國際貨幣體系在主權貨幣時代的改革路線：哪一個（獲多個）國家的主權信用擴張空間巨大，該等主權貨幣就應當成為儲備貨幣。當然，其目的依然是滿足世界貿易以及由貿易增長推動的世界經濟成長的需要。
貨幣的本質是信用，而信用的最高等級是主權信用。這也是為什麼國際貨幣體系自黃金匯兌本位制以後一直尋找強勢的主權貨幣作為其存在支撐點的原因。
那么，周小川所說的“超主權貨幣”究竟要錨住什麼呢？
可以肯定，受周小川讚賞的凱恩斯方案絕對行不通，相反會大大加劇國際貨幣體系的波動性。原因是凱恩斯的方案，其實是主張將國際儲備貨幣錨住一攬子商品價格。眾所周知，商品市場是最容易操縱的。
如果沒有理解錯的話，周小川的“超主權貨幣”似乎依然是錨住美元，只是在此基礎上增加其它國家的表決權而已。
可行性
超主權貨幣在現代社會，以國家主權為主導的中央銀行對有效的貨幣政策運作都存在無數困境，那么與國家主權脫鉤的國際儲備貨幣所面臨的問題與困境一定會更多。
最近中國人民銀行行長周小川在央行網站上發表題為《關於改革國際貨幣體系的思考》的文章說，當前的全球金融危機反映出國際貨幣體系的內在缺陷和系統性風險，因此，要解決這個問題就得創造一種與主權國家脫鉤、並能保持幣值長期穩定的國際儲備貨幣。他認為，創造新的國際儲備貨幣將需要很長時間。短期內，國際社會至少應當承認並正視現行體制所造成的風險。
可以說，美國金融危機之後，由於匯率激烈的波動所帶來的負增強機制更是明顯，世界各國更是希望有一種有效的國際儲備貨幣來保持全球金融穩定、促進世界經濟發展。歷史上的國際儲備貨幣制度的安排，儘管經過不斷變遷與演進，但是這次美國金融危機所暴露出的問題，讓國際貨幣體系內在缺陷更是暴露無遺。可以說，正是這意義上，周小川行長希望建立起一種超主權的國際貨幣體系。現在我們要問的是，建立這種超主權的國際儲備貨幣何以可能？
一般來說，現代貨幣最為本質的特徵就是建立主權國家信用擔保基礎上，離開了主權國家的信用擔保，信用貨幣是無法確立的，更不用說成為交易結算、貯藏及投資的工具。現在，我們希望建立一種與主權國家脫鉤的國際儲備貨幣，是否有可能呢？有人會認為，不是有歐元為樣板嗎？不是有SDR嗎？
但是，實際上，儘管歐元已經有近十年的歷史，其在歐洲經濟中的作用也明顯，但是歐元的結果如何仍然是相當不確定的，如果歐元各國出現政治上的利益衝突，歐元功能與作用立即會弱化。近幾個月來，隨著美國金融危機向歐洲蔓延，歐元弱化表象開始在顯示出來。這也就是近幾個月歐元快速貶值的原因所在。不過，歐元之所以能夠維持是建立在長期的政治協商基礎上的。
我們現在再回到與主權國家脫鉤的國際儲備貨幣構想上。對於這種貨幣的構想，由於它是與國家主權相脫鉤的，或是沒有國家主權為信用擔保的，因此，這種國際儲備貨幣一定是世界各國政治協商的結果。可以說，即使這種政治協商可以進行，但是由於當前各國的經濟發展水平及在國際經濟生活中的地位十分巨大，各國在這種政治協商中的利益訴求是相差很遠的。因此，在這種政治協商中要達到各國認可的一致意見是不容易的。即使能夠達到這種一致意見，其成本也是十分昂貴的。
還有，不僅建立這樣一種脫鉤國家主權的國際儲備貨幣要通過不是一件容易的事情，而且即使可以通過政治協商能夠建立起這種國際儲備貨幣，同樣要面臨一個什麼樣的機構來管理運作這種貨幣的問題。
再就是，作為一種國際儲備貨幣，它要行使計價、結算、貯藏及投資的功能，那么它的定價如何來進行。是否可能用上世紀40年代凱恩斯就曾提出採用30種有代表性的商品作為定價基礎建立國際貨幣單位“Bancor”。但實際上，這構想是好，要實施起來同樣是不容易。因為，選擇代表性籃子裡的商品，各國生產出來的這樣商品所內含的要素價格是會相差很遠的。在這種情況下，以代表性的商品作為定價基礎建立起來的國際儲備貨幣也就無法準確地反映各國貨幣的比值關係。
其實，作為一種國際儲備及計價貨幣，比如美元，並非僅是政治角力的結果，而且更多是市場選擇的使然。事實上，美元作為國際貨幣，是一個既成事實。而以美元為中心的國際貨幣體系與以往任何一種世界貨幣有很大不同。比如，美元的國際貨幣是通過一系列條約來實現的；它是通過美國向全球提供市場開放的方式來實現的，而美國金融市場的效率支持了美元本位國際化；美元作為國際貨幣，在理論上同樣存在特里芬難題，即儲備貨幣發行國無法在為世界提供流動性的同時確保幣值的穩定。但是，當面臨這種困境時，美國能夠尋求其解決的方式。當然，美元作為國際貨幣，更重要的還在於美國國家經濟競爭力，在於美國綜合國力。
因此，創造性地改革和完善現行國際貨幣體系，推動國際儲備貨幣向著幣值穩定、供應有序、總量可調的方向完善，從根本上維護全球經濟金融穩定，這是必須的。但這種創造性改革必須站立在現實的基礎上。面對國際貨幣體系的困境，我們更多的是如何面對既有的現實，並在以美元為主導的國際貨幣體系的基礎上尋求現實目標之路。這樣，理想才能建立在現實的基礎上。
評價
超主權貨幣提出者周小川在全球第二次金融峰會召開之際，中國人民銀行行長周小川撰文《應創造可保幣值穩定的超主權儲備貨幣》。在文中，周小川認為，此次金融危機的爆發與蔓延使我們再次面對一個古老而懸而未決的問題，那就是什麼樣的國際儲備貨幣才能保持全球金融穩定、促進世界經濟發展。他提出，在國際貨幣基金組織(IMF)特別提款權的基礎上，建立超主權的儲備貨幣，以克服現行貨幣體系的內在缺陷，調節全球的流動性。
的確，本次金融危機爆發的原因之一便是作為全球儲備貨幣的美元的泛濫和無節制的發行。在1971年尼克森宣布關閉“黃金視窗”，終止美元與黃金掛鈎之後，制約美元發行的唯一障礙被徹底掃除，印刷鈔票完全成了美聯儲的權力。其結果是，一方面美元作為世界儲備貨幣源源不斷地流向全球，另一方面，各國對美元的發行沒有任何制約機制。美元是美國的貨幣，卻的確是全世界的麻煩。就此而論，周小川行長提出擺脫美元、建立超主權的儲備貨幣的大方向無疑是正確的。而且，就人類貨幣史而言，在英鎊和美元成為世界貨幣之前，無論是銀本位，還是金本位，全球儲備貨幣的特性都是超主權的。
美元獨步天下的缺陷是顯而易見的。1973年布雷頓森林體系徹底崩潰之後，人類發生的大大小小的金融危機不下數十起，無不和國際貨幣金融體系有很大的關係。可以說，布雷頓森林體系崩潰到今天已經36年了，但人類至今還沒有創造出一個真正具有長期內在穩定性的國際貨幣體系以避免國際金融秩序的動盪。而周小川行長提出以IMF的特別提款權為基礎，將之改造成超越主權的儲備貨幣的構想，無疑是人類進行這種努力的一部分。因此，在第二次全球金融峰會召開之際，周小川行長重提特別提款權，提出對其進行改造，使之成為全球最主要的儲備貨幣，我相信這種努力肯定會得到國際社會的稱讚。
然而就目前國際金融秩序的現狀而言，這種努力成為現實的可能性微乎其微。首先，IMF從成立以來，一直是美元霸權的最好詮釋者。根據IMF的決策機制，擁有16％以上投票權的美國有絕對的否決權，這就決定了設立在華盛頓的IMF在某種程度上成為美國財政部的一個分支機構，無法承擔全球中央銀行的職能。其次，IMF在不改造的情況下，根本難以取得對全球貨幣供給的控制權。第三，IMF根本無法對全球流動性的供應進行配置，使之既不至於過量，也不至於過少。第四，IMF無法合理配置全球貨幣供給。這四個致命的缺陷，決定了特別提款權從1969年創立以來就一直是一個扶不起來的阿斗，因為美元的流動性一直處於爆炸的狀態，特別提款權根本沒有發揮國際儲備的機會，其在儲備資產方面的意義非常有限，直到2002年，其在IMF會員的非黃金儲備中所占比例不足1.25％。
因此就中國的金融外交而言，首要的不是去主張創設什麼超主權的國際儲備貨幣，而應如第一次金融峰會上胡錦濤主席所倡導的，對IMF進行改造，增加包括中國在內的開發中國家的投票權，同時對美元的發行，通過國際機制加以限制。目前IMF的投票權主要掌握在美國、歐盟和日本手中，中國的份額甚至不如比利時與荷蘭的總和，根本無法反映中國作為世界第三大經濟體的地位與實力。可以說，徹底改造IMF，是將特別提款權改造成超主權儲備貨幣的必要前提。否則，所謂的超主權儲備貨幣只是一個虛幻的、不可靠的空中樓閣，可能外表極為華麗，但毫無根基，一陣強風就可以將其摧毀，更不用說遭遇百年不遇的金融危機了。
