公司控制權市場(Market for Corporate Control)
公司控制權市場的定義
所謂公司控制權市場(Market for Corporate Contro1)，又稱接管市場(Takeover Market)．它是指通過收集股權或投票代理權取得對企業的控制，達到接管和更換不良管理層的目的。這種收集可以是從市場上逐步買人小股東的股票．也可以是從大股東手中批量購人。
目前被學術界普遍認可的公司控制權市場定義是：公司控制權市場是一個由各個不同管理團隊在其中相互競爭公司資源管理權的市場 由於公司控制權市場常常是一個通過收集具有控制權地位的股權或者投票代理權來獲得對公司控制的競爭市場．所以，不少人也將其稱接管市場。
公司控制權市場機制
一般來說．公司控制機制可以分為內部控制機制和外部控制機制兩大類。其中，內部控制機制指公司管理者內部競爭、董事會的構成以及大股東的監督等，外部控制機制則主要包括代理投票權競爭、要約收購、兼併以及直接購入股票等。由於無論是以董事會構成為代表的內部控制機制還是以收購或兼併的外部控制機制．都會造成管理者之間爭奪對公司資源的管理權．由此才形成了Jensen＆ Ruback所稱的公司控制權市場
因此．根據公司資源管理權的爭奪方式．可以進一步地把公司控制權市場分為公司外部控制權市場和公司內部控制權市場兩種。其中，公司外部控制權市場指依託證券市場的控制權爭奪．即股權收購的方式．公司內部控制權市場則主要指管理者內部的競爭和激勵從作用機制來看．公司控制權市場主要通過兼併收購機制來實現對其促進資源的有效配置和降低代理成本的功能的 在有效的資本市場中，如果企業由於管理者的管理能力低下導致業績不佳．股價下跌．會給外部的競爭者帶來有利的接管機會 一旦接管成功．現有的管理者就會面臨失業的風險和聲譽的損失。
因此，公司控制權市場的存在使現有的管理者始終存在面臨接管的威脅激勵．迫使其改善公司經營．致力於提高公司績效．從而有效地降低了代理成本 如果管理者對這種接管威脅無動於衷，必然會導致接管成功．在新的管理者的管理下．目標公司的效益有所上升．對收購方來說．獲得了收益差價．無能力或者違反忠實及謹慎義務的管理層受到替換和懲戒．整個社會的效益由此提升。但是，公司控制權市場能有效發揮其積極作用要求具備以下幾個條件：(1)股票價格完全反映了公司的基本價值，實現股票價格最大化就是實現了公司價值和股東利益的最大化：(2)公司股票的市場價格反映論經理階層的行為和工作效率．股票價格越高．說明經理的工作效率越高．即股價與經理的行為與工作效率之間存在正相關性：(3)接管的發生是因為經理的能力較差或者其背離了股東利益．即接管與經理的能力與行為有相關性。總之．要求資本市場是有效率的。
公司控制權市場的類型
1．市場導向型公司控制權市場：這種公司控制權市場上的公司所有權比較分散．兩權分離比較嚴重，常常依賴高效運行的資本市場來監督和激勵企業的經營者，外部市場在公司治理中發揮著主要的作用 由於公司的部分或全部所有權為公眾所有．因此．立法常常強調維護公眾作為企業所有者的合法權益．特彆強調兩個原則：充分的信息披露和股東待遇平等原則。與此相適應，這種公司控制權市場常常擁有比較發達的證券市場．公司控制權市場發揮著積極的作用．持續增加的併購兼併活動對公司內部的經理構成威脅．促使其更加努力地為公司股東服務。
2．機構導向型公司控制權市場：機構導1型公司控制權市場又稱為組織導向型公司控制權市場或內部控制主導型公司控制權市場．其主要特點是公司的股權集中度比較高．常以內部監控機制為主．通過嚴密的有形組織結構來制約企業的經營者、法人股東和銀行在公司控制中發揮著主導作用．即公司治理更多地依賴於大投資者和銀行的作用．而較少依賴於完備的法律保護。由於主銀行和大股東與公司管理層之間保持長期穩定的關係有助於達成所有者目標並減少代理問題．因此控制權市場基本無效
3．家族治理型公司控制權市場：家族治理型公司控制權市場建立在家族為主要控股股東的基礎上．在以血緣為紐帶的家族成員內進行權利分配、實施制衡機制。家族控制董事會，董事會聘任經理階層．家族及其控制的經理階層全面主導企業的發展 作為企業與家族的統一體．家族企業具有代理成本低、決策效率高、內部交易成本低等優點．因而公司控制權市場並不重要．因而基本公司控制權市場也是基本無效。
4．內部人控制型公司控制權市場：內部人控制型公司控制權市場主要存在於轉軌經濟國家中。由於沒有一套良好的制度保障．經理層利用計畫經濟解體後留下的真空．對企業實行強有力的控制．在某種程度上成為實際的企業所有者．從而形成嚴重的“內部人控制” 在市場環境扭曲．未來前景不確定的情況下．被內部人控制後的公司．更多地面l臨的是被“掠奪”而不是建設．更不可能是“轉移”的局面 即使公司的財務狀況嚴重下滑．但是．由於國家對投資者的保護比較薄弱．而所有權的高度集中又嚴重影響了股票市場的流動性．導致初始的所有權和控制權的變動十分困難．從而造成公司控制權交易極不活躍的狀況。
公司控制權市場的作用
首先，從微觀層面上講，通過公司控制權市場可以形成對不良管理者進行替代的持續性外部威脅． 這種外部威脅在美英模式的公司治理體制中發揮著非常重要的作用。Manne (1965)在其開創性論文中指出．公司控制權市場的存在大大削弱了所謂的所有權與控制權的分離問題．這個市場把小股東在公司事務中的與其擁有的權益相當的權利與應受到的保護移交給他們；Fama (1980)也指出， 即使僅僅存在被接管的可能．低股價也會對管理層施加壓力，使其改變方式．並且忠於股東利益。
其次，從巨觀層面上講． 公司控制權市場是一國調整產業結構、改善行業結構的主要場所。Jensen和Ruback (1983)等人的研究早已表明： 基於市場準則的收購兼併有利於資源配置的最佳化。這一市場的運作可以促進存量資本的合理流動和調整， 使公司資產可以轉移到那些能最有效的運用它們的人的手中去。公司控制權市場可以以三種方式運行：代理投票權競爭、善意兼併和敵意接管。其中， 代理投票權競爭一般被認為不能很好地發揮監督約束的功能， 而收購(包括善意兼併和敵意接管)則被認為是最為有效的控制機制．外來者對公司的收購非但不會損害公司股東的利益．實際上還會給收購雙方股東帶來巨大的財富(Jensen，1984)。但無論如何． 以代理投票權競爭、收購為代表的外部公司控制權市場在公司治理中有著重要的作用，正是由於它的存在， 才給管理者帶來不安和威脅感，使其行為不致偏離公司利益太遠，從而在一定程度上緩解了代理問題。
公司控制權市場發生作用的障礙
公司控制權市場作為一種外部公司治理機制，對管理者具有一定的約束作用，但其正確發揮在現實中存在著很多限制。主要表現在以下幾個方面：
l、搭便車問題
股東在收購中同樣存在搭便車現象，尤其在股東分散的大公司， 現有股東更有強烈的激勵去搭那些計畫增加公司價值的收購者的便車(Grossman和Hart，1980)。一方面，當股東預計收購後的股價會高於現在的出價時， 就不想出售股票給收購者而指望別人出售：另一方面，由於許多股東都有可能採取這種行動．則收購者為使收購成功， 只有不斷提高出價，這使得收購後的淨收益降低，若考慮到各種費用，淨收益還有可能為負數，從而使一些收購不可能發生或發生後也會失敗。
2、現任管理層阻礙的程度
管理者可能沒有能力但均想阻撓收購成功以保住工作， 為使收購失敗，他們會採取多種反收購措施例如毒丸計畫 (Poison Pills)、 金降落傘(Golden Parachutes)、董事會交叉選舉、雙重再資本化、 白衣騎士(White Knights)、 綠色郵使(Green MaiIs)及焦土政策 (scorched-earth Policv)等等。
“毒丸” 策略是指在收購事件中董事會賦予股東以超低價購買公司股票的權利； “金降落傘” 是董事會管理者的一份旨在當管理人員因控制權的改變選擇(或被迫)離職時向管理人員提供巨額補償的契約協定：董事會的交叉選舉確保了每年僅有一部分懂事(常常是三分之一)被取代， 所以即使收購者獲得所有投票權也要花費一定時間控制懂事會：雙重再資本化策略涉及發行具有優先投票權的二級股份(即優先股)，並且在其出售前需要換成普通股份，這確保投票權集中在管理者的手中： “白衣騎士”， 即成為被接管目標的企業， 與另一“友好” 企業簽訂協定，在接管威脅出現時， 讓該“友好” 企業以較低價格買收目標企業： “綠色郵使”， 即當一個潛在的接管者擁有一個企業的大量股票時， 目標企業與潛在的買收者進行交涉，以高於市價買回其手中的股票，有時還要求對方在一定時間內又有該企業的股票不能超過一定的比例：“焦土政策”，指目標公司為了避免被其他公司收購所採取的一些會對目標公司本身造成嚴重損害的行為。來達到降低自己的吸引力的目的。很顯然，這些反收購措施會直接或間接加大收購的成本，使一些應發生的收購難以出現或出現後失效。
3、多個收購者之問的競爭
假設開始確認收購目標花費的沉澱成本很高。則一旦宣布開始收購，別的收購方會意識到這一目標很誘人．也會加入投標，而後加入的的收購方沒有前期為確認收購目標的花費。因此成本相對於最初的收購者來說大大降低， 從而會使最初的收購者受到損失，從而影響了收購的成功。因此， 這亦使一部分接管不可能發生。
公司控制權市場的完善
1．加強股票市場基本制度建設
要使公司控制權市場發揮資源配置的作用．必須從根本上改善我國目前的股票市場環境。首要的，就是克服我國股票市場的分割性．實現股票全流通．真正做到同股同權。同時加強和完善信息披露制度．進一步提高信息披露制度的執行效率．要求上市公司的信息披露務必做到公開、及時、有效和完整 此外 還要對目前的IPO等制度進行適當的改革．以便於為公司控制權市場提供一個良好的股票市場環境。
2．完善併購法律法規
當前要進一步完善併購的法律法規，修改某些不適當條款．更好地規範企業的併購行為。同時，要加快反收購的立法．給目標公司在面臨收購時的行動提供科學依據。為避免在控股大股東或公司管理層在控制權轉移過程中的“自利”行為．在司法救濟方面應儘快引入股東集體訴訟和代表訴訟制度．進一步完善證券民事賠償制度．並在強化董事、管理人員和控股股東的民事責任的基礎上，相應建立起個人破產制度．使得法律的實施機制最終能夠落實到責任人個人身上。
3．約束公司控制權轉讓中的行政性行為
控制權的轉移是一個市場選擇的結果．如果行政部門利用行政權力或者補貼、扶持性手段來參與公司控制權重組．可能會使某些有能力獲得關照的企業獲得必要的經營壓力．造成社會資源的誤置．或者使一些市場交易主體產生不合理的預期．進行非理性炒作，從而影響市場的價格配置；同時，還有可能刺激尋租行為．產生腐敗 因此，儘管政府是國有資產的最大股東，但是，也應該遵循“主體平等”的原則。儘量不用行政手段直接干預市場的運行，以便公司控制權市場能夠向一個理性的方向發展
此外．為了促進公司控制權市場的健康發展．還要打破股權壟斷．促使公司股東在收購代理權爭奪過程中形成競爭的局面．降低控制權轉移的交易成本。同時，努力培育一個良好的經理人市場、強化債權人和機構投資者治理作用的發揮，這樣有利於取得更好的效果。
